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六问联通混改
为什么是最大胆、最深刻的混改方案
把信披“乌龙”放到一边，中国联通混改让外界看到了国企新一轮改革的气势与背水一战的决心。作为唯一一个集团核心资产混改的试点单位，它抛出了堪称迄今最为大胆、最为深刻的混改方案，有市场人士称之为“史上力度最大”。为什么联通会成为第一个吃螃蟹者?联通混改的突破点又在哪里?联通为什么选择这些小伙伴进入混改的“朋友圈”?混改又能为联通带来哪些改变?
一问：为什么是联通
戴着脚镣跳舞，改革代表着翻身的希望
首批国企混改试点主要集中在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等七大垄断性行业。而中国联通是唯一一家集团整体混改的试点公司。
在业内看来，中国联通在三大运营商中业绩最低，用户数最少。以2016年营收来看，中国电信是中国联通的近1.3倍，中国移动则是中国联通的2.6倍;以净利润来计，中国电信约为中国联通的30倍，中国移动则是中国联通的172倍。同时，中国联通的资产负债率居首，高达62.57%，中国移动、中国电信分别为35.43%、51.52%。
电信观察家刘兴亮指出，中国联通曾经三分天下，但是经过4G的落跑，目前的压力最大。因此，对其而言，混改是翻身的希望。
中国联通总经理陆益民此前曾表示，中国联通希望通过混改，实现“完善治理、强化激励、突出主业、提高效率”。
知名电信专家项立刚指出，中国联通混改是“戴着脚镣跳舞”，既要打破旧有机制，又要做大做强国有机制。实际上，过去数年，在机制创新上，联通一直走在前面。在他看来，在4G上落后的联通，需要一个弯道超车的机会，有了这780亿元资金的助力，5G的赛场将有更多看点。
二问：联通姓私还是姓公
中国联通集团股份降至36.7%
中国联通称，拟通过本次混改形成多元化董事会和经理层，以及权责对等、协调运转、有效制衡的混合所有制公司治理机制。坚持同股同权，依法保护各类股东产权，让参与进来的国有资本和非国有资本有话语权。
根据目前的方案，交易完成后，联通集团对中国联通A股的持股比例将从原来的63.7%降低到36.7%。将超过35%的股权比例让渡给民营企业，这也被视为最大亮点。
但中国联通A股上市公司依然姓“公”。联通集团+结构调整基金(129.75亿元，占6.11%)+中国人寿(217亿元，占10.22%)股权总计约53%。因此，此次混改并不改变中国联通国有企业的性质。
三问：为什么引入BATJ
合作方是各怀心事的互联网江湖
根据目前的信息，联通混改的“朋友圈”阵容豪华，尤其是百度、阿里巴巴、腾讯以及京东等四大互联网巨头集体入局。BTAJ之间明争暗斗是公开的秘密，四家同时成为一家公司的“盟友”恐怕还是头一遭。
在资深电信观察家刘启诚看来，战略投资者的选择是联通混改的一大突破口。“基于‘优势互补，创新合作’的原则，此次联通混改引入的战略投资者显然是经过慎重选择的。”他指出，无论是互联网巨头，还是滴滴等垂直行业公司，以及金融产业集团和相关产业基金，联通此次混改伙伴的选择，不是简单地只为引进资本，而是更看重价值上、产业链上的互补，用心良苦。
但是这些战略合作者既不是救世主，也不是“活雷锋”，他们入股联通，有的看中业务互补，有的看中公司未来业务的潜力，有的可能纯粹是为了寻找新获利机会。
实际上，联通和BTAJ的跨界合作于2016年底加速，与腾讯、阿里、百度、京东均推出联合电话卡，分别为腾讯王卡、阿里蚂蚁宝卡、百度神卡、京东强卡和滴滴王卡，意在双向拉新用户。
当然，在联通的算盘中，未来还要与这些小伙伴们在云计算、大数据、物联网、人工智能、家庭互联网、数字内容、零售体系、支付金融等领域大干一场。
是助力，但也有可能成为掣肘。达睿咨询首席分析师马继华指出，中国联通希望依靠这些互联网公司解决自身应用能力研发不足的短板，可合作方却是各怀心事的互联网江湖，难度很大。甚至有业内人士戏称，联通的“后宫”以后可就热闹了。
四问：谁会进入董事会
腾讯系将获得更多话语权?
在8月16日下午的中期业绩记者会上，中国联通董事长王晓初表示，混改后中国联通A股上市公司在董事会结构上将发生改变，其中民企战略投资者将有3个董事席位，政府代表3人，联通集团2人，国企战略投资者1人。
在专家们看来，联通管理层与民营股东代表将占据董事会多数席位，这个变化非常重大，这意味着民营资本在公司决策层面具有话语权，这将有助于联通实现市场化改革。
引人关注的是，在民营战略投资者中，腾讯以110亿元位列榜首，占股5.21%;其次是百度70亿元，占3.31%;阿里巴巴43.3亿元，占2.05%;京东50亿元，占2.36%;苏宁40亿元，占1.88%。值得一提的是，京东的大股东是腾讯，腾讯+京东的权重要远远大于友商们。
达睿咨询首席分析师马继华指出，目前判断，腾讯和百度一定有代表进入，京东有可能，阿里苏宁可能性很小。在其看来，未来腾讯和联通会走得更近。而阿里巴巴颇有战略性退让之意。
五问：员工持股会惠及哪些人?
分配法则将为国企混改提供参考
按照计划，中国联通将向核心员工首期授予不超过约8.48亿股限制性股票，募集资金不超过约32.13亿元。就是说，股权激励的价格约为3.79元/股，是停牌前交易价的一半。这意味着，中国联通在此次股权激励中，采用了相关管理办法要求中的最低价来定价。
那么，最关键的问题是，谁是核心员工?如何确定分配比例?
该公司指出，股权激励方案将适时推出。激励对象包括联通A股公司董事、高级管理人员以及对经营业绩和持续发展有直接影响的管理人员和技术骨干等。激励股权将根据对经营业绩的贡献实现分配。联通的分配法则也将为诸多国企混改提供参考。
也有人士指出，对于普通员工来说，现实的威胁可能是裁员。
六问：混改能让联通翻身吗?
内外资投行表情不一
与资本市场的狂热相比，券商们对联通混改表情不一。
内资投行对于联通混改是一致性喝彩。国信证券程成团队维持联通“买入”评级，中信证券认为联通混改方案超预期，方正证券认为联通运营全面向好、创新积极，混改助力未来发展。
不过外资投行保持谨慎的态度。瑞信认为，联通战略投资者认购价优于估值，预计交易还有下文，维持联通红筹股强于大盘评级。而里昂证券则认为混改没给联通带来什么改变，直接将中国联通香港的评级下调至跑输大盘。摩根士丹利也并不看好中国联通此次混改，给出减持评级。
中国联通称，本次混改募集资金将主要用于4G及5G相关业务和创新业务建设，加快推进公司战略转型。
独立电信分析师付亮指出，目前看，引入资金后，将提升联通的市场竞争力，这已经在4G新增用户上有明显体现，资本进入后还将加速并在局部形成“化学反应”，但短期内仍难与竞争对手抗衡，尤其是中国移动。希望5G出发时不落后，固网劣势能尽快有所改变。
项立刚指出，筹集近800亿资金对联通很有价值，这样在补齐4G和移动的基站差距，提升网络品质，并且进行5G布局，都有了一定资金支持，相信今明两年网络建设的速度会加快。
刘启诚则指出，如何将引入的战略投资者与中国联通双方资源和优势更好地结合起来，进行业务创新、机制创新，走出一条成功的混合所有制道路，将是联通混改后面临的第一个挑战。
最新的半年报给了联通底气。2017年中期业绩，收入和利润双双提升。其中净利润同比增长68.9%，混改新动能开始显现。
