央妈带你寻找汇率贬值趋稳区间?

　　不知怎的，猴年里的美元指数也猴性十足：低至93.75(6月7日)，高至99.55(1月29日)。10日跌幅1.44%，年内下行4.89%。

　　你手中的人民币还好吗?是否同样“上蹿下跳”?瞧，下行至6.5889(6月1日)，上行至6.4585(4月1日)，这正契合央妈的汇率“双向”浮动用意。

　　如果不是6月3日公布的美国非农就业数据大跌眼镜，人民币扳回一城——不是么，次日人民币对美元中间价报6.5497，较前一交易日走高296个基点;国内金融市场还会这么平稳吗?

　　“无论是人民币中间价还是日间交易，人民币汇率都是市场越来越起决定性作用。”7日，中国央行副行长易纲在第八轮中美战略与经济对话金融稳定与监管合作吹风会上表示。

　　易纲坦言，市场近期趋于稳定，人民币汇率运行机制趋好。“市场预期开始比较清晰地认识到人民币汇率是以市场供求为基础、参考一篮子货币、有管理的浮动汇率。”他说。

　　这句话的潜台词是，目前“双锚”制(收盘汇率+一篮子货币汇率变化)的人民币兑美元汇率中间价形成机制系浮动汇率之过渡性安排，其可如愿分化市场预期。

　　拨开迷雾，中银香港首席经济学家鄂志寰告诉经济观察报，人民币汇率将在美元指数及CFETS人民币汇率指数之间保持动态稳定。

　　可谓人民币“双锚”之后要“双向”波动——这是央妈在用此种方式，带你找寻人民币趋稳区间吗?但前提或是其波幅在美元指数与CFETS之间。

　　不过，市场可能未到唱赞歌的时候，或远或近，汇率风险若隐若现。

　　市场说了算……

　　现在，貌似不是方向问题，或在于汇率贬值幅度如何。“没有人会怀疑央妈对汇率的管控动机和成果。但此时非彼时，离岸人民币不像境内市场那么封闭。在汇率控得住与否上，业界存在分歧。”一位金融机构首席经济学家对经济观察报说。

　　细观汇率走势，6.6关口，人民币汇率“猴性”毕现。这是因为市场在说话?

　　不妨用数据描述其跳跃属性：5月25日，人民币中间价较前一日走贬225个基点，报6.5693，市场惊呼人民币创近五年新低。6月6日，人民币较前一日大幅走高296个基点，报6.5497。短短十天，人民币汇率就走了一个“V”字。当然，这两次均与美国有关。前者因4月极度鹰派的美联储会议记录;后者因糟糕的美国非农就业数据。

　　在FXTM富拓市场首席分析师Jameel　Ahmad看来，人民币6月3日收市大幅收高，主要原因是美国非农就业数据意外惨淡，导致新兴市场货币整体走强。这几成市场共识。

　　有意思的是，央行首席经济学家马骏称，人民币对美元双向波动扩大，有助减少套利活动导致的贬值压力。他解释，春节后，中间价形成机制的规则性和透明度显著提高;中国央行以中间价机制为主线，降低人民币汇率对篮子的短期波动;允许人民币在稍长时段内对篮子货币一定程度升值或贬值。

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　　然而，“有时偏离市场的大涨不排除央妈干预所为，但这又是必需的。央妈需要择机‘打爆’人民币空头，以便控制好汇率趋贬幅度。”某经济学家称。其逻辑框架是，央妈可以对付的恰恰是那些人民币“空头”。不经意的上攻可使得国际对冲基金不敢放肆做空人民币。“简言之，是托一把再走的概念。不然，投机仓位与市场预期会互相强化，更令人民币汇率承压。”他说。

　　加之，6月8日，央行数据显示，中国外汇储备连续两个正增长之后，5月外储缩至3.1917万亿美元，环比下降279亿美元。其原因在于，汇率估值因素之外，美联储加息预期升温导致资金外流。数据或利空人民币。

　　但谢亚轩不认为央行的干预是针对某一价位，而是出于“向市场注入外汇流动性的目的”，及“希望退出外汇市场的常态干预，最好这个市场自发形成平衡价格”。

　　CFETS创新低

　　这里，不妨再看看一篮子货币到底在发生什么?

　　虽然5月份人民币汇率指数小幅升值，如 2016年 5月 31日，CFETS人民币汇率指数为97.15，较4月末升值0.03%。但6月7日这天，加权计算得出CFETS人民币汇率指数96.22，创指数发布来新低。年内累计下跌 4.68%，SDR篮子指数跌3.24%，BIS指数跌4.33%。

　　不过，按照中国货币网特约评论员文章的说法，CFETS环比上升之外，参考BIS货币篮子和SDR货币篮子的人民币汇率指数分别为98.44和96.21，分别较4月末升值0.39%和贬值0.86%。三个人民币汇率指数两升一贬，显示人民币对一篮子货币汇率继续保持基本稳定。

　　文章认为，尽管5月份以来受外部因素影响人民币对美元双边汇率有所贬值，但市场预期仍保持了相对稳定，人民币汇率根据市场供求变化自发调节、双向浮动的特征更加明显，外汇市场运行总体较为平稳。

　　是啊，“人民币对美元近期仍有下行压力，对其他主要货币有一定的升值空间，对一篮子货币应该总体可控。”一位了解汇率政策的金融机构高管称。

　　无独有偶，光大证券首席经济学家徐高撰文称，虽然受美国非农数据不佳影响，6月3日和6日的人民币汇率市场出现较大涨跌行情，但从最近两个月看，人民币明显贬值。今年4月中旬至今，人民币兑美元汇率贬值接近1.4%。尽管如此，人民币汇率运行仍然保持了相当程度的稳定性，并未对国内经济与金融市场造成明显冲击。“这与半年前的状况形成鲜明反差。说明当前我国政府对人民币汇率预期的引导更为有效，同时人民币汇率形成机制也更加符合实际。这保证了当前的人民币贬值处于有序可控状态。”徐高认为，“更富有弹性的人民币汇率运行机制正在成型。”

　　如此，似乎市场情绪日渐稳定。彭博经济学家陈世渊亦坦言，最近贬值引起的担心确实少了，因为大家相信央行可以较好的稳定汇率市场。

　　此外，陈世渊觉得，也是因为套利资金(Carry　trade)已流出很多，外债大幅度降低，资金外流压力比过去小。对于未来，预测年底美元人民币汇率在6.6左右。下半年，在9月有G20，10月加入SDR，都会起到稳定作用。

　　但“贬值压力不可小觑，核心还是人民币资产高估了…… 香港进口量暴增，海外保险销售骤升，比特币量价双升等都是资本外流的结果。”一位对冲基金操盘手说。

　　在这位操盘人看来，并非盯住篮子货币，就能有序贬值;贬值有序与否，时间会给出答案。“一些做市商可不会干赔钱的买卖，所以有时会出现中间价被干预之后，前15分钟没有成交的怪事。”

　　市场之任性

　　当然，市场有时也不乏任性，易信金融总部中国区首席交易官孙宇认为，在美国非农定调趋势的情况下，短期美元还是维持承压为主。美联储主席耶伦讲话最终并未带来太多的波澜。耶伦重申，如果条件满足，循序渐进加息或是合适的。

　　此时的平静并不能否认之前的骇浪。就在十几天前，美联储四月会议记录甫出，美元大涨，全球风险资产竞相做出反应。

　　易纲并不讳言，美联储加息去年末已有一次，再次加，节奏、力度、轨迹等都很重要。他指出，作为货币政策的研究者、市场人士，都要全面看待影响，要准备充分。

　　就货币政策角度而言，易纲称，应对美联储加息，准备时间已够，因加息酝酿已久。他个人认为，美联储如果加息，说明美国经济走强，就业或不错，再者可能是物价走势。其次，人们担心如果加息，美元进一步走强，可能使得资本回流美国，令新兴市场货币走弱。

　　瑞穗证劵首席经济学家浓建光预判，7-9月或是美联储的加息窗口。

　　其逻辑是：预计全年美元指数大概率在90-100之内震荡，突破100的可能性不大。对此，对待人民币汇率无需过于紧张，吸取前两次人民币贬值导致市场预期混乱，资本流出加剧的教训，试图采用一次性贬值策略为做空人民币提供空间，自酿风险。考虑到今年9月杭州G20峰会，以及10月人民币正式加入SDR的较好机遇，短期内鼓励海外资本流入国内债券和股票市场，同时维持汇率稳定仍是占优策略。

　　在沈建光看来，避免人民币贬值预期强化有助于人民币加入SDR后提升国际地位，同时，也为防范金融动荡，为国内加速推动供给侧改革和经济企稳创造条件。

　　不过，市场情绪说变就变。即使某个阶段天秤倒了你。

　　天秤倒向央妈?

　　此刻，也许天秤正倒向央妈?市场意识到其管理市场汇率预期的能力日趋提升，包括此轮贬值负向效应;是什么在支撑动态趋稳的人民币?还是风险短期尚未释放?

　　瞧，人民币兑美元中间价，从5月3日的1美元兑6.4565元人民币，跌至6月6日的1美元兑6.5497元人民币，贬值近1000个基点。人民币兑美元波动中枢也从前期的1美元兑6.50元人民币，下移至1美元兑6.56元人民币左右。但市场对这一轮人民币贬值反应相对平静，未出现明显恐慌。

　　显然，“市场开始逐渐接受人民币汇率波动的新态势，即在美元指数及CFETS人民币汇率指数之间保持动态稳定。”鄂志寰认为，“人民币汇率中间价‘双锚’制为人民币汇率动态稳定打下制度基础。”

　　而从“双锚”制、预期管理能力、下行压力风险释放至国际收支、SDR资产配置等;鄂志寰对经济观察报解释，人民币汇率的动态稳定基于五个方面的支持因素。

　　诸如，8.11汇改后，人民币汇率中间价参照收盘汇价制定，近期则逐渐转向参照“收盘汇价+一篮子货币汇率变化”的新机制，以收盘汇价和一篮子货币汇率变化两个因素综合制定人民币中间价，从而体现“双锚”机制的特征，一方面增强了中间价的弹性，利于即期汇率保持基本稳定，另一方面，也传递了一定的汇率政策取向，利于引导市场预期。

　　央行对市场汇率预期的管理能力有所提高，离岸市场预期管理产生明显效果，一定程度上缓解了人民币阶段性的贬值压力，推动人民币汇率进入双向波动、基本稳定的主区间。今年来，央行不断加强资本帐户管理，并在汇率预期的管理取得初步成效，有效扭转了外汇储备持续下降的趋势，最近两个月，外汇储备不跌反升。在离岸市场，境外空头对央行前期的市场干预心有余悸，不再大肆看空及做空人民币，参与人民币外汇市场的交易活动更趋谨慎。

　　人民币走软仍然囿于中国内地经济下行压力，但近期硬着陆的风险有所释放。市场开始认同中国经济未来会保持L形增长，“即使不刺激，速度也跌不到哪里去”的基本判断。6.5%左右的经济增长在全球主要经济体中仍然保持最快增长。如果二、三季度实体经济资料好转，届时资本外流将有所改善，人民币汇率有可能企稳。

　　再者，国际收支状况逐渐改善，资金外流能动有所减弱。在人民币贬值预期强烈的背景下，一些企业针对汇率贬值的预期，采取了推迟结汇、提前购汇、境外结汇以及远期规避风险、调整投资时点等措施，调整货币错配，避免汇率波动损失。这些做法有一定的时间性，在一段时间内会逐步见底。此外，随着欧洲及日本等主要经济体陆续实施负利率，人民币与世界主要货币利差优势放大，对资本外流也产生一定的遏制效应，资金外流呈逐渐减弱之势。

　　“人民币加入SDR将提高人民币资产的配置需求，一定程度上对冲资金外流，为人民币国际化注入新的动能，同时，对人民币汇率稳定形成新的支撑。”今年10月，人民币将正式加入SDR货币篮子，随着相关准备的推进，人民币跨境使用的内部及外部运行环境正在加快调整，人民币国际化将出现积极变化，市场对人民币资产的信心可能有所恢复，境外央行持有人民币计价的储备资产的兴趣将有所上升，可能带动更多的投资者加入持有人民币资产的行列。央行和主权财富基金逐渐增加人民币计价资产的持有份额，将成为人民币国际化的新主体。此外，随着“一带一路”相关项目的推进，人民币有望成为“一带一路”沿线国家的主流货币。

　　最后走向浮动汇率

　　不言而喻，综上，尤值得一提的是预期管理，但预期背后藏着一个终极诉求。

　　招商证券首席宏观分析师谢亚轩站在另一纬度思忖央妈一系列的举措。他说，近期参考篮子的人民币汇率安排，是向浮动汇率的一个过渡性安排，它在当前能够很好的分化市场预期，避免市场形成一致的升值或者贬值预期，但是它的最终目标仍然是要向所谓浮动汇率转变。

　　回眸去年底美联储首次加息时，市场一致预期美联储会在2016年加息四次，当时对应的美元指数约100的位置。今年4月底5月初的市场预期是——今年美联储可能不加息或最多加息一次，这时对应的美元指数大概在91.9或92。

　　据此可推断，若现在市场回到加息两次的预期，谢亚轩认为对应的美元指数在95至96的位置。未来一个季度，或至七月两个月，很可能美元都会强势，参考一篮子货币机制会导致人民币或是一个弱势的局面。

　　陈世渊亦认为，从目前到9月份，其实是风险较大的时候。如果此期间，美元突然大幅度升值，央行就不得不再次在稳定汇率和稳定经济之间做出选择。

　　摩根士丹利联席首席经济学家及亚洲首席经济学家Chetan　Ahya称，接下来发达经济体将是推动全球经济增长的动力。他对经济观察报预测，2016人民币汇率贬值4%-4.5%。

　　如此，理想丰满，现实却骨感。站在6.6关口，人民币“双锚”之后更趋“双向”;手持人民币的你得捂好钱袋，擦亮眼睛。欧阳晓红